一、品类特征休闲化场景高附加值，工业生产标准化程度高

　　1、改造烘焙，降本增效

　　冷冻烘焙指依托工业化实现烘焙产品的预制。烘焙生产过程通常包括和面、发酵、分割、成型、醒发、烘烤等过程，而冷冻烘焙即为在任一环节通过速冻技术打断并保存，后续通过加热并二次加工而快速还原，从而节约使用者手工制作成本和时间。

　　烘焙店模型难经营，成本抬升下冷冻烘焙加速渗透。冷冻烘焙约 80%应用场景为烘焙店，相比于其他小店模型，烘焙门店初始投资大，服务员工多，加上选址成本、专用设备投入、当日货值损失等，整体经营难度较高，随着人工、租金成本抬升，降本提效需求持续增强。同时因扩张存在天花板，国内鲜有大型烘焙连锁，目前最大烘焙店仅一千余家左右，单店发展的品牌门店近 68%，分散的格局自建烘焙产线经济性不足，实是利好第三方冷冻烘焙应用。

　　从冷冻烘焙渗透路径看，餐饮供应链的社会化分工是未来趋势，当下中型连锁开发性价比高。不过根据美团研究院披露的中国烘焙市场连锁化率数据，烘焙店行业单店和中小型连锁占 80%以上，自建工业化产能的性价比较低，餐饮供应链的社会化分工日益明确仍会是未来的趋势。

　　2、产品附加值高，需求迭代快

　　偏休闲消费场景、年轻女性为主的消费人群，综合使得国内烘焙产品附加值更高。烘焙和中式面点原材料构成一致，但消费场景与中式速冻存在差异，中式速冻一般作为早餐、主食，消费频率更高，而烘焙更多作为非主食，具有零食甜点属性，常用于下午茶、礼 赠和个性表达等，消费满足层次更高，且下游消费人群主要为年轻女性，追求产品的精致化、高颜值等，故在国内烘焙天然定价高于中式面点。

　　反映至门店财务层面，普通烘焙店通常毛利率约 60%，中式或高档烘焙毛利率可达 70%，高于一般中式餐饮。而冷冻烘焙厂家毛利率大于 40%(运费调整前)，高于其他 2B 速冻品类。

　　3、工艺原料通用，标准化程度高

　　烘焙主体工艺和原料通用，生产标准化程度更高。烘焙原材料种类较少，各类产品均由面粉、油脂、酵母、糖盐等基础材料制成，同时生产流程高度相似，前期均需要搅拌、成型、醒发等环节，相比于中式速冻而言，不同产品间生产差异化程度较小，且由于不采用蒸煮、肉馅等技术，工业化品类与手工制品食用时差别相对不大。此外，在实际制作中更注重原料精细配比、精准到克，且在成型、发酵等工序上对环境温度、加工时长甚至揉捏次数均有明确规定，相比于中式预制菜，冷冻烘焙更易工业化和标准化。

　　二、发展阶段

　　高速成长赛道，类似十年前速冻

　　1、发展空间

　　当前现状：冷冻烘焙渗透率<10%，20 年市场规模预计80+亿。冷冻烘焙在我国尚属小型市场，2358 亿烘焙市场中，冷冻烘焙渗透率 10%不到，剔除掉渠道加价，结合现烤烘焙和餐饮端占比，预计我国 20 年冷冻烘焙市场规模在 80+亿。

　　未来空间：半成品渗透率提升，加上烘焙总量扩张，预计25年扩容至约250亿，对应CAGR达20%。据欧睿数据显示，我国人均烘焙消费量仅7kg，对比日本 22kg和欧美50-60kg仍有提升空间，未来5年我国烘焙增速约6.6%。此外半成品渗透率迈入加速期，而美国冷冻面团占面包行业比重约70%，而欧洲是 40% ,若我国 25 年渗透率至 15-20%，则冷冻烘焙市场有望达 250 亿，对应5年复合增速 20%+。远期来看，假设烘焙人均消费提至15kg(低于日本)，且渗透率提至 30%左右，则冷冻烘焙规模超 600 亿。

　　2、行业格局

　　龙头优势显著，但竞争有加剧趋势冷冻烘焙处成长初期，企业平均体量仍小。国内冷冻烘焙企业主要分布在沿海，但现阶段数量较多，竞争格局相对分散，龙头立高旗下奥昆21年收入超17亿，市占率超15%，第二梯队为新迪嘉禾、高贝、恩西村，收入5-10 亿，第三梯队为南侨、千味、洲际等特定渠道或品类强势的企业，收入在 2 亿左右，第四梯队为大量小型厂家，产值千万不等。

　　立高发展一马当先，细分渠道布局领先对手。立高自 00年创立，持续深耕烘焙市场，积累了丰富行业经验和资源，而主要对手多于 10 年前后成立，立高整体规模是竞争对手 2-3 倍。

　　综上，冷冻烘焙保持 20%左右增速，在餐饮供应链子行业内，当下景气度居前，对比中式速冻大概类似于其 07-13年时期，彼时餐饮行业蓬勃发展，加上家电下乡、渠道下沉演进，共同推动行业 20%左右增长。但从格局来看，考虑冷冻烘焙资本介入更早，格局整合更快，相较安井13-16年由18亿增至30亿，而立高仅用时1年即由 20 年18亿增至21年28亿。

　　三、海外对比

　　文化差异是根本，我国发展潜力广阔

　　烘焙文化深刻塑造行业，欧美需求多样挑剔，而日本包装面包更成熟。欧洲农作物以小麦为主，且焙烤后的面包更易保存，所以欧美烘焙消费历史悠久，并衍生出丰富的饮食习惯，长久熏陶下烘焙技术更普及，现烤或手工面包也更发达。而日本烘焙历史较短， 主要起源于战后政府主动推广，包装面包足以满足需求，且便利店渠道发达。

　　看回国内，更大的规模效应使得成长天花板更高，而更分散下游渠道和精致的消费场景，盈利表现也将高于海外。渗透率天花板、集中度提升空间和长期盈利能力，这三个问题是关乎冷冻烘焙长期发展的关键，我们通过在整理海外资料的基础上，也适当推演预测：

　　长期渗透率有望向日本 30%水平看齐。由于商超渠道冷冻烘焙渗透率>烘焙房，考虑中日两国相同文化背景，因此长期看至少可达日本当前水平。

　　需求复杂和运输受限，海外集中度并不高，但我国龙头整合潜力更大，未来集中度有望在15-20%。国外烘焙工厂多聚焦1-4个品类，加上冷冻烘焙运输距离有限，因此区域性小企业居多。而反观国内发展，品类远不如海外复杂，且工厂规模化更强，预计企业整合天花板更高。

　　国内企业长期净利率有望在 10%左右。需求方面，国内烘焙以休闲消费为主，且下游多为精致的烘焙店，因此溢价能力也更强。此外下游渠道为 40 万饼屋和分散的商超、餐饮渠道，企业对渠道议价能力也更强。供给方面，国内烘焙工厂竞争格局更好，区域性小企业恶性竞争相对较少，且国内烘焙非主食定位，消费频率也更低，故中长期看冷冻烘焙盈利性大于海外烘焙。

　　四、冷冻烘焙迎来风口

　　冷冻烘焙是未来商业烘焙的主流

　　中国的烘焙行业是个热闹的赛道。行业起步较晚，近几年的复合增长率在10%左右，是食品行业增长最快的细分赛道之一。但烘焙行业的集中度又较低，欧睿数据显示，行业前五大品牌的市场份额只有11%，且均为包装烘焙品牌，如达利食品、桃李面包等，在现制烘焙领域，还没有一家品牌拥有绝对的市场话语权，目前只有一些区域性的连锁品牌，如好利来、85度C、面包新语等。

　　市场增长快，没有绝对巨头，随之而来的是激烈的竞争。老网红如原麦山丘、面包新语开始撤店，逐渐淡出消费者视线。与此同时，墨茉点心局、虎头局渣打饼行、泸溪河等新中式烘焙品牌却被资本追着投钱。优胜劣汰中，烘焙门店们正在寻找更优化的门店盈利模式生存下去。

　　疫情则是一个重要的时间点。一位冷冻烘焙公司相关人士说，疫情期间冷冻面团业务有明显的增长。很多烘焙店由于烘焙师傅不能到店，导致采购冷冻面团的需求增长。

　　得益于下游烘焙店、商超和餐饮店旺盛的需求，中国的冷冻烘焙供应商站上了资本风口，立高食品和南侨食品上市，通过融资加速扩产。前者还有一个身份是山姆会员店网红麻薯包的供应商，除了麻薯，其产品还包括蛋挞、甜甜圈、可颂和中式酥点等;后者则为奈雪的茶供应欧包，产品线更高端些，包括菠萝包、丹麦类、可颂等。

　　招股书还透露了更多信息。一些大型连锁的烘焙品牌即便有自己的中央工厂，也会在一些成熟单品上选择向第三方采购。采蝶轩、味多美、面包新语、泸溪河等烘焙品牌都是立高冷冻烘焙产品的客户。来自该公司互动平台的信息显示，墨茉点心局也使用了其冷冻烘焙产品。

　　中国市场冷冻面团的渗透率还没有权威统计，部分机构和文献所公布的2019年数据为不足10%。据中泰证券的一份研报测算，目前中国冷冻烘焙的市场规模约100亿-200亿元。国内冷冻烘焙行业在烘焙门店渠道至少有4倍空间，增速将高于下游烘焙行业，保持在15-20%区间。

　　冷冻烘焙是未来商业烘焙的主流。例如星巴克、Seesaw类的咖啡店，或是Breadtalk类的面包坊，以及沃尔玛、盒马生鲜类的商超都已在使用冷冻烘焙产品。

　　冷冻烘焙食品在中央工厂生产冷冻后，通过冷链运输。依靠冷冻保鲜存储，生产过程中无需添加防腐剂，因此比传统袋装烘焙食品口感更好、更新鲜、更健康。现烤烘焙需要烘焙师在烘焙厨房进行烘焙，商家需要负担人力和空间资源的成本，而冷冻烘焙可以让商家在不需要厨房和烘焙师的情景下出售新鲜烘焙食品，大幅降低商家成本。

　　随着社会发展带来人力成本上升，以及大众对烘焙食品的接受度提高，冷冻烘焙食品的需求注定会快速膨胀。

　　资料来源：中冷联盟官微《预制菜最强细分!冷冻烘焙20年市场规模预计超80亿》、未来智库、欧睿数据